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中美債券市場有哪些差異

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中美債券市場有哪些差異

  不難看出,在我國多頭管理體制下,銀行間債券市場、交易所債券市場與銀行柜臺市場相互分割,已形成了對市場發(fā)展的阻礙。下面由學(xué)習(xí)啦小編為你分享中美債券市場的差異的相關(guān)內(nèi)容,希望對大家有所幫助。

  中美債券市場的五大差異

  我國債券市場自改革開放尤其是銀行間債券市場建立以來,規(guī)模上迅速擴大,成為金融市場體系的重要組成部分,但隨著資產(chǎn)荒與信用事件的不斷爆發(fā),市場發(fā)展過程中風(fēng)險與問題逐漸顯現(xiàn),主要表現(xiàn)為互聯(lián)互通存在實質(zhì)障礙、破產(chǎn)保護缺乏有效機制支持、市場壟斷與競爭性不足帶來的市場效率持續(xù)下降等。這些突出的問題實際上為集中暴露的風(fēng)險事件埋下了長期伏筆,已經(jīng)構(gòu)成了市場發(fā)展的嚴重掣肘。以美國市場與監(jiān)管體系為鏡鑒,對比分析我國債券市場發(fā)展中存在的風(fēng)險與問題,有助于為我國債券市場未來發(fā)展與風(fēng)險應(yīng)對提供啟示與借鑒。

  中美債市的五大差異

  通過對中美債券市場架構(gòu)圖的對比,可以看出中美債券市場存在較大差異。

  美國債券品種整體分類清晰,我國品種分類與定位并不明確。中美兩國債券市場發(fā)行主體基本相似,都由政府、中央銀行與企業(yè)組成,但在發(fā)行品種和結(jié)構(gòu)方面卻存在較大差異。主要表現(xiàn)在:一是美國有市政債,對應(yīng)了地方政府有自主舉債權(quán),我國地方政府只有中央政府代發(fā)的國債,或通過地方融資平臺的企業(yè)債;二是美國的公司債包括所有的非政府信用主體發(fā)行的債券,我國的公司信用債卻分為國家發(fā)展改革委審批的企業(yè)債、銀行間市場的債務(wù)融資工具和證監(jiān)會負責(zé)監(jiān)管的公司債;三是美國金融機構(gòu)發(fā)債歸于公司債,稱為金融公司債券,我國則對應(yīng)專門的金融債,而且規(guī)模很大。金融債中政策性金融債更為特別,類似于美國用于資助與公共政策相關(guān)項目的政府支持機構(gòu)債券;四是對資產(chǎn)證券化市場,美國按照基礎(chǔ)資產(chǎn)類型進行劃分,基于房地產(chǎn)抵押貸款的資產(chǎn)證券化稱為抵押貸款支持證券化(MBS),細分為RMBS和CMBS,其余則稱為資產(chǎn)支持證券化(ABS)。我國的資產(chǎn)證券化分類,則大多按照監(jiān)管主體分為人民銀行和銀監(jiān)會主管的信貸資產(chǎn)證券化、證監(jiān)會主管的企業(yè)資產(chǎn)證券化、交易商協(xié)會主管的資產(chǎn)支持票據(jù)和保監(jiān)會主管的項目資產(chǎn)支持計劃四種類型。如果從基礎(chǔ)資產(chǎn)大類上來看,后面三種都屬于企業(yè)資產(chǎn)證券化范疇。

  美國債券市場實行統(tǒng)一監(jiān)管,我國則是“多龍治水”的分割格局。債券市場監(jiān)管方面,美國債券市場的監(jiān)管部門就兩個,即財政部和證券交易委員會(SEC),其中SEC作為《1933年證券法》和《1934年證券交易法》的執(zhí)法主體,對包括債券在內(nèi)的證券市場進行統(tǒng)一監(jiān)管,是美國債券市場交易活動的唯一監(jiān)管者。同時,也負責(zé)國債之外的債券發(fā)行監(jiān)管,監(jiān)管重點是市場運行情況及參與者行為,對誤導(dǎo)投資者和不遵守反欺詐規(guī)定的交易商進行定期、不定期檢查。市政債券規(guī)則委員會(MSRB)、美國金融業(yè)監(jiān)管局(FINRA)、交易所等機構(gòu)都屬于接受SEC監(jiān)管的自律監(jiān)管組織,按照SEC的授權(quán)履行日常監(jiān)管職能,對應(yīng)的市場規(guī)則均由SEC授權(quán)制定,經(jīng)SEC批準后生效。

  相比之下,我國存在明顯的多頭監(jiān)管,具體來說,財政部負責(zé)國債發(fā)行的監(jiān)管,人民銀行負責(zé)金融債、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具、信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以及利率和匯率衍生品等發(fā)行的監(jiān)管,證監(jiān)會負責(zé)可轉(zhuǎn)債、公司債和場內(nèi)市場交易衍生品發(fā)行的監(jiān)管,國家發(fā)展改革委負責(zé)企業(yè)債券發(fā)行的監(jiān)管,銀監(jiān)會除了會同人民銀行參與商業(yè)銀行金融債等債券的發(fā)行監(jiān)管外,還負責(zé)商業(yè)銀行資本混合債券的發(fā)行管理,以及銀行參與包括資產(chǎn)證券化在內(nèi)的利率、匯率、信用衍生品交易的管理,保監(jiān)會負責(zé)審核保險公司次級債券,以及保險項目資產(chǎn)支持計劃。

  美國債券市場交易前端完全互聯(lián)互通,競爭性強,我國則存在明顯的兩極對立與人為分割。在債券交易場所方面,中美市場存在的差異尤為明顯。美國債券市場的交易前端完全互聯(lián)互通,允許市場主體自主選擇,帶有非常強的競爭性。美國自從引進推廣電子交易平臺后,債券交易電子化和透明化程度得到提高,電子交易系統(tǒng)取代了傳統(tǒng)的電話交易成為主要交易渠道,已經(jīng)大大淡化了場外市場概念,2003年后,電子交易市場在固定收益二級交易市場中占比已超過30%,且債券交易量保持了年均15%的增長速度。

  在我國債券市場上,除了少數(shù)國債、企業(yè)債(國家發(fā)展改革委管轄)可通過低效率轉(zhuǎn)托管方式低效聯(lián)通外,大部分產(chǎn)品的上市發(fā)行交易是嚴格按照監(jiān)管主體人為設(shè)置的場所。此外,與美國電子交易平臺截然不同,我國債券市場屬于傳統(tǒng)意義上的場外市場,主要對應(yīng)作為絕對主體的銀行間市場,該市場實行雙邊協(xié)議成交,債券存量、增量和交易量占市場90%以上。交易所市場則是另一部分,它由除銀行以外的合格投資者集中撮合交易。此外,銀行柜臺也作為銀行間市場的延伸與補充,占比一直不到1%。

  美國有專門機構(gòu)對債券實施集中統(tǒng)一托管,而我國債券托管是按照行政權(quán)力分割的。目前,美國債券交易環(huán)節(jié)實現(xiàn)了充分而有效的競爭,是建立在高度發(fā)達的托管、清算與結(jié)算體系基礎(chǔ)之上的。債券交易完成后,可通過全美托管清算公司(DTCC)完成一體化托管結(jié)算。在DTCC成立之前,美國也存在過不同清算機構(gòu)并存的情況,但是根據(jù)債券品種特性,由市場自發(fā)形成的“分割”。2000年左右,為了強化風(fēng)險管理能力,解決分散托管和清算帶來的低效問題,滿足市場長遠穩(wěn)定發(fā)展需要,政府推動了清算公司的合并,目前全部都為DTCC的子公司。

  反觀我國,托管結(jié)算被行政分割為三部分:一部分是在銀行間市場,投資者的證券賬戶需開立在中央結(jié)算公司和上海清算所。其中,中央結(jié)算公司負責(zé)國債、金融債等產(chǎn)品的登記托管和結(jié)算,同時作為商業(yè)銀行柜臺債券的一級托管人;另一部分是在上海清算所,主要負責(zé)短融、超短融、中票以及創(chuàng)新產(chǎn)品、貨幣市場工具等金融產(chǎn)品的登記托管和清算結(jié)算;還有一部分是交易所市場的交易托管結(jié)算,由中國證券登記結(jié)算公司負責(zé)。其中,國債和企業(yè)債,中央結(jié)算公司為一級托管人,負責(zé)為交易所開立代理總賬戶,記錄所有權(quán)的轉(zhuǎn)移過程。中證登為債券二級托管人,記錄交易所投資者賬戶。證監(jiān)會口徑下的公司債、可轉(zhuǎn)債等債券,實行“中央登記(存管)、二級托管”的制度,市場中所有的證券需要在中國證券登記結(jié)算公司進行登記,記錄所有權(quán)的轉(zhuǎn)移過程,中國證券登記結(jié)算公司對證券公司實行“看穿式”賬戶管理。

  美國實施統(tǒng)一的證券立法,我國債券法規(guī)難成體系,呈明顯的碎片化特征。目前,美國并沒有對債券單獨立法,債券市場的法律法規(guī)融合在針對所有證券的統(tǒng)一立法中。美國債券發(fā)行主要遵循《1933年證券法》,交易則完全遵循《1934年證券交易法》。另外,需要強調(diào)的是,美國1978年通過的《破產(chǎn)改革法》,明確了公司破產(chǎn)、清算與重組時,公司債券人相對股東和其他債權(quán)人的優(yōu)先權(quán)原則問題。

  實際上,在我國金融市場規(guī)則體系中涉及債券的并不少,比如《證券法》、《公司法》和《中國人民銀行法》,但大多是一些零星的原則性規(guī)定或行政規(guī)則,即使對《證券法》和《公司法》進行過系統(tǒng)性修訂,也僅僅是對在證監(jiān)會口徑下的公司債券發(fā)行和交易規(guī)范進行了完善,且《證券法》更多還是側(cè)重于股票和公司債等證券,并不包括企業(yè)債和非金融企業(yè)債務(wù)融資工具以及國務(wù)院《企業(yè)債券管理條例》中的企業(yè)債券。同時,《證券法》對證監(jiān)會口徑之外的公司債規(guī)制,現(xiàn)實中存在著實質(zhì)性沖突。

  我國債券市場多頭管理體制亟待打破

  不難發(fā)現(xiàn)我國債券市場在產(chǎn)品發(fā)行與交易、托管結(jié)算和監(jiān)管方面均存在嚴重的人為分割,相比之下,美國市場結(jié)構(gòu)和監(jiān)管體系的邏輯則清晰得多。可以說,我國債券市場的多頭管理體制已經(jīng)阻礙了市場的進一步發(fā)展。具體表現(xiàn)在以下幾大方面:

  登記托管的分割,構(gòu)成債市統(tǒng)一的實質(zhì)性障礙。我國銀行間市場和交易所市場在管理主體、托管結(jié)算、參與主體等各個方面沒有實現(xiàn)互聯(lián)互通,尤其是債券托管與清算的分割,對債券市場的統(tǒng)一,構(gòu)成了實質(zhì)性障礙。同時,債券市場轉(zhuǎn)讓流通功能的有效實現(xiàn),需要建立在統(tǒng)一的權(quán)屬托管登記基礎(chǔ)上,這就意味著,債券市場登記托管后臺的統(tǒng)一,是交易前臺的充分競爭的基礎(chǔ),但目前由于登記托管的分割,客觀上阻礙了相關(guān)功能的實現(xiàn)。

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