長短期國債利差的內容

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　　長短期國債利差收窄，機構趨避險?

　　最近一直比較擔心的一個現(xiàn)象：以金融債為代表的高等級債券收益率快速上升，也就意味著市場無風險收益率的上行。今天看到國泰君安債券分析師的一個報告，《收益率曲線的秘密——平坦化的詛咒》，作者：徐寒飛，和我所擔心的比較接近，供同學們參考。

　　@Amagicfish ，@柴迷

　　報告標題=收益率曲線的秘密

　　報告日期=2013-11-0218:58:22

　　【報告摘要】

　　10月30日，1年期國債收益率創(chuàng)新歷史新高，中標利率大幅上行至超過4.0%，國債收益率曲線出現(xiàn)了異常平坦化，10-1利差從10月下旬的接近60bp大幅下降至20bp 。

　　曲線異常平坦化的含義在于機構的避險情緒開始上升。從金融學的角度來看，長期國債和短期國債之間的差異(從收益率角度來看就是收益率曲線的期限利差)在于機構對于未來風險(影響到資產價格的不確定性)的判斷：當機構預期未來風險增加時，會增加長期國債的投資以鎖定未來的收益，期限利差一般是縮小的;而當機構預期未來風險下降時，將會減少長期國債的投資，使得期限利差擴大。

　　2005年以來，收益率曲線極端平坦化出現(xiàn)過三次：

　　(1)2008年8～9月。次貸危機爆發(fā)前夕，國債10-1利差從8月底的接近90bp大幅下降到9月底的30bp。

　　(2)2011年5～9月。歐債危機爆發(fā)時，國債10-1利差從5月份的80bp下降到不到20bp。

　　(3)2013年4～6月。中國經(jīng)濟出現(xiàn)二次探底的預期(環(huán)比跌破7%)，6月份出現(xiàn)了超預期的“錢荒”，國債10-1利差從4月份的60bp下降至零(甚至出現(xiàn)了小幅倒掛)。

　　曲線異常平坦化的過程中風險指標都出現(xiàn)了變化，主要表現(xiàn)在風險資產價格的大幅下降和信用利差的回升。據(jù)我們統(tǒng)計，上述平坦化期間股票指數(shù)下跌的幅度都超過20%，信用利差則在前兩次平坦化期間大幅上升了超過50bp，不過，2013年信用利差的變動不超過20bp，國債投資者和信用債投資者似乎在風險預期上存在巨大分歧。

　　我們粗略的以50bp作為臨界水平，當10-1利差跌破臨界水平后，機構的避險情緒可能開始大幅上升，而風險事件爆發(fā)與機構的避險情緒上升有一定聯(lián)系，意味著存在從平坦化(避險情緒上升(風險事件自我實現(xiàn)這一邏輯鏈條，收益率曲線極端的平坦化可能以某種概率預測到未來風險事件的發(fā)生，我們稱為“平坦化的詛咒”。

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