證券投資論文電子版篇2

　　淺議證券投資風(fēng)險(xiǎn)和計(jì)量方法

　　證券投資是當(dāng)前金融投資的重要方式，科學(xué)評(píng)估計(jì)量證券投資中的風(fēng)險(xiǎn)是制定證券投資決策的重要影響因素。傳統(tǒng)的均值-方差計(jì)量方法難以準(zhǔn)確全面的反映投資風(fēng)險(xiǎn)的變動(dòng)模式。本文通過對證券投資風(fēng)險(xiǎn)的概念和特征進(jìn)行介紹，分析了投資計(jì)量方法的發(fā)展過程，為科學(xué)計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)提供新的思路。

　　風(fēng)險(xiǎn)是金融投資領(lǐng)域永恒關(guān)注的話題，其是對投資現(xiàn)狀進(jìn)行的主觀價(jià)值判斷。人們最早借助于效用理論定義風(fēng)險(xiǎn)概念，之后以期望效用值理論進(jìn)行證券投資風(fēng)險(xiǎn)研究。針對計(jì)量方法主要沿著兩個(gè)方向發(fā)展，一是利用效用函數(shù)探討風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量問題，一是利用具體計(jì)量方法研究風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量指標(biāo)。

　　1. 證券投資風(fēng)險(xiǎn)介紹

　　自馬柯維茨提出資產(chǎn)選擇理論以來，金融投資風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估主要利用統(tǒng)計(jì)學(xué)上的均值-方差對風(fēng)險(xiǎn)和效益進(jìn)行分析和政策制定，但是這種計(jì)量方法并未給投資市場帶來豐厚的收益，反而使投資業(yè)績一度陷入低迷。馬柯維茨因其對證券投資市場的開創(chuàng)性貢獻(xiàn)被授予諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。但是作為投資界異類的巴菲特和索羅斯利用這種形勢在美國基金市場取得了輝煌的成績。這種計(jì)量方法與實(shí)際投資市場的差距是馬柯維茨風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的缺陷在投資領(lǐng)域的反映。本文從投資風(fēng)險(xiǎn)與統(tǒng)計(jì)學(xué)風(fēng)險(xiǎn)的差別入手，并逐步建立起符合投資實(shí)際的期望--半方差風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)的偏差。投資風(fēng)險(xiǎn)就是在不存在流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的投資市場中，價(jià)格波動(dòng)帶給投資者的損失。超期收益是投資風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)，收益率曲線向下波動(dòng)時(shí)投資收益率低于投資者的期望收益率，就可能帶給投資者損失，這是投資風(fēng)險(xiǎn)的壞的偏差。收益率曲線向上波動(dòng)時(shí)，收益率可能高于投資者的期望收益率，就可能給投資者帶來超額收益，這就是投資風(fēng)險(xiǎn)的好的偏差。從投資者的角度來看，未來投資期的收益率波動(dòng)有好有壞，只有壞的收益率才是投資風(fēng)險(xiǎn)。一般的統(tǒng)計(jì)學(xué)中，風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量是通過方差來進(jìn)行估量的。方差將樣本值相對于均值的波動(dòng)都計(jì)算為風(fēng)險(xiǎn)，不管是向上的偏差還是向下的偏差，都視為投資風(fēng)險(xiǎn)。這種計(jì)算方式導(dǎo)致收益率高于期望的偏差也被計(jì)算為投資風(fēng)險(xiǎn)，這顯然與投資者的期望相背離。馬柯維茨利用大量實(shí)證證明了資產(chǎn)收益率正態(tài)分布的虛妄。將方差作為風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量的主要方式，雖然能夠指導(dǎo)人們估量投資風(fēng)險(xiǎn)和投資政策，但也將高于收益均值的價(jià)格波動(dòng)視為投資風(fēng)險(xiǎn)，使人們往往一方面規(guī)避了真正的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面也使投資者無法準(zhǔn)確抓住超期收益，以致做出錯(cuò)誤的投資決策。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)的期望。投資風(fēng)險(xiǎn)相對與投資期望來說就是現(xiàn)實(shí)收益低于期望收益的可能，投資期望越大，投資風(fēng)險(xiǎn)就越大。當(dāng)人們對證券市場的投資期望很高時(shí)，投資者會(huì)放棄投資期望值較低的盈利機(jī)會(huì)，并以高的盈利保證籌資，投資資本的機(jī)會(huì)成本和真實(shí)成本會(huì)變得很大。相對來說，較低的投資期望投資風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)較小。因此，投資風(fēng)險(xiǎn)總是基于投資期望來說的。在一般統(tǒng)計(jì)學(xué)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量中，投資風(fēng)險(xiǎn)是在投資期結(jié)束之后才開始計(jì)量的，然而投資期望是投資開始之前就已經(jīng)確定的，在結(jié)束之后開始計(jì)算就會(huì)導(dǎo)致投資風(fēng)險(xiǎn)與投資期的收益理財(cái)均值相同的可能性很小。因此，利用這樣的均值計(jì)算出來的方差就無法真正反映投資者面臨的風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)際投資實(shí)踐中，每一個(gè)投資者都能根據(jù)成本建立自己的投資期望，并以無風(fēng)險(xiǎn)收益率作為期望收益率，以此來計(jì)算投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間性。投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量中選用的時(shí)間單位影響著風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算的差別，以較短時(shí)間為單位的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量是短期投資的風(fēng)險(xiǎn)，較長時(shí)間單位的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量是長線投資的風(fēng)險(xiǎn)。短期投資風(fēng)險(xiǎn)需要以日或周作為時(shí)間單位，長線投資則需要以月或季作為時(shí)間單位。投資風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間性與不同時(shí)間單位的投資收益相互影響。樣本值的大小影響了風(fēng)險(xiǎn)值的大小，所以不能籠統(tǒng)的計(jì)算股票的投資風(fēng)險(xiǎn)，而應(yīng)當(dāng)根據(jù)時(shí)間單位來計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)大小。

　　投資風(fēng)險(xiǎn)的資本性質(zhì)。投資風(fēng)險(xiǎn)選用的樣本是日或周收益率，在投資周期以內(nèi)，每個(gè)單位的收益率是以資本為基礎(chǔ)的，并逐漸累積，對最終的投資收益率產(chǎn)生影響。一般的統(tǒng)計(jì)學(xué)內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)割裂了樣本之間的相互關(guān)系，沒有預(yù)估到對最終收益率的累積影響。在方差計(jì)算中，在平方的作用下，很小偏差對風(fēng)險(xiǎn)值的影響一般會(huì)被忽略，只有較大偏差對風(fēng)險(xiǎn)值的影響才被計(jì)算在內(nèi)，實(shí)際上，偏差對風(fēng)險(xiǎn)值的影響會(huì)隨著偏差值的增加而呈幾何級(jí)數(shù)逐漸增加的。這種計(jì)算方式夸大了大偏差的風(fēng)險(xiǎn)忽視了小偏差的累積作用，會(huì)使投資者忽略掉小虧損對最終收益率的侵蝕作用。

　　2. 證券投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法介紹

　　證券投資風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量方法以期望效用值理論為基礎(chǔ)，沿著效用函數(shù)本身和具體計(jì)量方法進(jìn)行探究，逐步形成了風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型。但是無論是方差、β值、Hurst指數(shù)都需要借助歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算，具有一定的缺陷，為了能夠克服這些缺陷，本文從不同的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量理論出發(fā)，分析各種決策行為的不足，力求為改進(jìn)這些理論和方法提供理論依據(jù)。

　　以效用函數(shù)理論為基礎(chǔ)。V.N-M的期望效用值理論基于貝努利效用值理論而形成。效用函數(shù)能夠反映效用值隨后果值變化的關(guān)系。期望效用函數(shù)是V.N-M為了解決風(fēng)險(xiǎn)決策問題，按照概率論的方法計(jì)算各種后果效用值的數(shù)學(xué)期望，并以此來證明可用期望效用值最大化可作為決策的準(zhǔn)則。在此基礎(chǔ)上形成的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型有以下幾種。

　　風(fēng)險(xiǎn)金計(jì)量模型主要是風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者為了避免風(fēng)險(xiǎn)而采取放棄最大財(cái)富量的模式， 主要有Markwitz和Pratt-Arrow兩種模型。前者無特殊限制條件，適用的范圍較廣，但是計(jì)算量大且無法利用效用函數(shù)的特性分析風(fēng)險(xiǎn)金的影響。后者能夠分析風(fēng)險(xiǎn)金的影響但是需要嚴(yán)格的假設(shè)條件，只能在連續(xù)可微的效用函數(shù)中才能使用。因此這兩種模型都很難制定出準(zhǔn)確的投資決策。

　　為了克服上述兩種模型的缺陷，Dyer將風(fēng)險(xiǎn)測度與投資者的偏好聯(lián)系在一起，建立了兩個(gè)基本的機(jī)制模型。Bell基于風(fēng)險(xiǎn)收益概念，提出了特殊效用函數(shù)模型的風(fēng)險(xiǎn)-收益結(jié)構(gòu)。Jia&Dyer以上述研究為基礎(chǔ)，提出了標(biāo)準(zhǔn)測度模型及風(fēng)險(xiǎn)-回報(bào)均衡模型，能夠?qū)L(fēng)險(xiǎn)計(jì)量直接與投資者的偏好聯(lián)系在一起，符合期望效用理論，在實(shí)際運(yùn)用中需要首先確定投資者的效用函數(shù)類型才能選擇相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)測度，因此也不能適應(yīng)實(shí)際需要。

　　隨機(jī)優(yōu)勢模型克服了上述模型的特殊要求，能夠運(yùn)用于任何場合，其建立在期望效用最大化的基礎(chǔ)上，能夠滿足任何概率分布，這種方法需要完善的數(shù)據(jù)信息進(jìn)行對比，計(jì)算量較大。

　　以投資收益率的方差、標(biāo)準(zhǔn)差為基礎(chǔ)。均值-方差模型選用了一般統(tǒng)計(jì)學(xué)的誤差計(jì)量方式，沒有認(rèn)真考慮投資風(fēng)險(xiǎn)的特性，也未能根據(jù)投資實(shí)踐做出優(yōu)異的成績。隨后馬科維茨在其專著中提出了改革投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的方案。人們根據(jù)Downside Risk計(jì)量方法得出了計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)的通用公式，能夠適應(yīng)基本投資風(fēng)險(xiǎn)的確定。20世紀(jì)70年代以來人們很少關(guān)注半方差風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的研究，直到2000年，半方差計(jì)量方法才被提起，并給出了簡化的基于收益均值計(jì)算的示例，消除人們對半方差的恐懼。但是由于半方差方法能夠清晰的反映投資收益、損失與期望值之間的關(guān)系，基金經(jīng)理往往擔(dān)心因計(jì)算錯(cuò)誤導(dǎo)致投資失敗而遭受起訴。因此，半方差計(jì)算方法自出現(xiàn)以來都很難得到人們的青睞。20世紀(jì)90年代，基于Downside Risk思想的指導(dǎo)，人們提出了Value at risk(在險(xiǎn)價(jià)值)概念，并逐漸完善了計(jì)算方法。根據(jù)半方差計(jì)量方法，人們逐步建立起了期望-半方差風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型。

　　傳統(tǒng)的證券投資領(lǐng)域?qū)⑼顿Y風(fēng)險(xiǎn)定義為收益率對均值的偏差，本文為了糾正這種遷就傳統(tǒng)統(tǒng)計(jì)學(xué)的定義方式，提出了投資可能損失的概念，根據(jù)投資風(fēng)險(xiǎn)的特性，研究了風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法的發(fā)展過程，并在半方差計(jì)量方法的基礎(chǔ)上主張根據(jù)投資者的期望建立起期望-半方差風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型。