實(shí)物期權(quán)理論是什么論文范文
實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)理論對(duì)實(shí)物資產(chǎn)期權(quán)的延伸，目前已經(jīng)被廣泛的應(yīng)用起來(lái)。下面是學(xué)習(xí)啦小編帶來(lái)的關(guān)于實(shí)物期權(quán)理論論文的內(nèi)容，歡迎閱讀參考!
實(shí)物期權(quán)理論論文篇1：《實(shí)物期權(quán)本科教學(xué)案例分析》
【摘要】實(shí)物期權(quán)方法在商業(yè)實(shí)踐中有很重要的實(shí)用價(jià)值，但在本科階段公司金融教學(xué)中，實(shí)物期權(quán)部分一直是教學(xué)難點(diǎn)。本文從目前通用Ross等的《公司理財(cái)》中抽取一個(gè)具有代表性的案例，針對(duì)筆者在教學(xué)中所了解到學(xué)生的疑惑，逐一進(jìn)行分析講解，以盡可能清晰的方式將案例的核心思路呈現(xiàn)出來(lái)。本文的案例分析為本科學(xué)生后繼深入學(xué)習(xí)實(shí)物期權(quán)的高級(jí)理論奠定良好的直覺(jué)基礎(chǔ)。
【關(guān)鍵詞】實(shí)物期權(quán)擴(kuò)張期權(quán)資本預(yù)算
Dixit和Pindyck(1994)指出傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值方法忽略了投資不可逆的特性和各種選擇機(jī)會(huì)，不能反映投資項(xiàng)目的全部?jī)r(jià)值，常常給出錯(cuò)誤的答案。因此他們建議在資本預(yù)算中應(yīng)該使用實(shí)物期權(quán)方法。近20年以來(lái)，實(shí)物期權(quán)方法得到越來(lái)越廣泛的應(yīng)用，不少財(cái)務(wù)金融專業(yè)人士逐漸習(xí)慣用實(shí)物期權(quán)的思維和相關(guān)概念看待企業(yè)投融資決策。鑒于實(shí)物期權(quán)重要的實(shí)用價(jià)值，現(xiàn)有公司金融教材基本都列出專門(mén)章節(jié)講述包含實(shí)物期權(quán)的資本預(yù)算。對(duì)于財(cái)務(wù)金融專業(yè)的學(xué)生而言，應(yīng)該能夠有效理解實(shí)物期權(quán)方法，熟練掌握其應(yīng)用技能，以便將來(lái)可以勝任資本預(yù)算決策的職責(zé)。但是在《公司金融》課程教學(xué)中，實(shí)物期權(quán)部分一直是教學(xué)難點(diǎn)，學(xué)生不容易理解，老師把握不好深淺程度。特別是在本科階段，學(xué)生缺乏數(shù)理金融學(xué)的基礎(chǔ)，需要教師在教學(xué)上盡可能做到深入淺出，充滿直覺(jué)，易于理解。筆者在高校從事本科《公司金融》教學(xué)，感覺(jué)案例教學(xué)的方式對(duì)學(xué)生理解多種類型的實(shí)物期權(quán)幫助最大，通過(guò)對(duì)各種案例的分析討論，學(xué)生能在短時(shí)間內(nèi)比較牢固的建立起實(shí)物期權(quán)的思維方式，學(xué)會(huì)如何辨別項(xiàng)目投資的選擇權(quán)，并能夠選擇適當(dāng)方法估算實(shí)物期權(quán)的價(jià)值。目前市面上流行的幾種公司金融教材，如Ross等的《公司理財(cái)》、Berk和DeMarzo的《公司理財(cái)》以及Brealey和Myers的《公司理財(cái)》，在實(shí)物期權(quán)章節(jié)部分，都用了很多筆墨描述有關(guān)案例，這些案例也被廣泛應(yīng)用于課堂教學(xué)中。然而筆者在教學(xué)中也發(fā)現(xiàn)，學(xué)生普遍認(rèn)為這些教科書(shū)的案例較難讀懂，很多環(huán)節(jié)弄不明白。這一方面可能是中外教科書(shū)寫(xiě)作風(fēng)格的差異原因，外國(guó)教科書(shū)一般敘事結(jié)構(gòu)比較松散，沒(méi)有專門(mén)強(qiáng)調(diào)教學(xué)的重點(diǎn)，學(xué)生不太習(xí)慣;另一方面，這些教科書(shū)中的實(shí)物期權(quán)案例篇幅較長(zhǎng)，內(nèi)容陳述稍顯繁瑣，致使學(xué)生很容易迷失在案例細(xì)節(jié)之中，而不能從中領(lǐng)會(huì)實(shí)物期權(quán)的核心思想。有鑒于此，筆者專門(mén)從流行的公司金融教科書(shū)中選取一個(gè)經(jīng)典的案例，從教學(xué)的角度詳加剖析，明確指出理解這些案例的關(guān)鍵之處，說(shuō)明其中重點(diǎn)和難點(diǎn)，以期可以幫助金融和財(cái)務(wù)專業(yè)的本科學(xué)生理解如何將實(shí)物期權(quán)方法應(yīng)用于資本預(yù)算決策，并激發(fā)廣大同行的教學(xué)討論，共同促進(jìn)公司金融教學(xué)的進(jìn)步。
一、案例分析
案例來(lái)源：Ross等《公司理財(cái)》(原書(shū)第9版)第23章第2節(jié)。
案例描述：拉爾夫準(zhǔn)備開(kāi)設(shè)一家鱷魚(yú)肉餐廳，他利用凈現(xiàn)值方法對(duì)這個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行分析，折現(xiàn)率設(shè)為20%，其分析結(jié)果見(jiàn)下表：
因此，按照傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值分析，拉爾夫的鱷魚(yú)肉餐廳注定無(wú)法回收全部成本。但是拉爾夫考慮到一旦鱷魚(yú)肉餐廳在市場(chǎng)上受到歡迎，他就可以在第4年擴(kuò)再開(kāi)設(shè)30家鱷魚(yú)肉餐廳以滿足市場(chǎng)需要。30家餐廳總成本為21000000元(=30*700000)，由于每家餐廳現(xiàn)值為582591元(= 602816-20225)，則30家餐廳的現(xiàn)值為8428255元(=30*582591/1.204)。拉爾夫認(rèn)為鱷魚(yú)肉餐廳項(xiàng)目隱含著未來(lái)開(kāi)設(shè)30家餐廳的拓展期權(quán)，他計(jì)算了該項(xiàng)擴(kuò)張期權(quán)的價(jià)值，為1455196元，因此鱷魚(yú)肉餐廳項(xiàng)目的實(shí)際凈現(xiàn)值為1337757元(=-117439+1455196)。以上資本預(yù)算的結(jié)果表明鱷魚(yú)肉餐廳是有較大商業(yè)價(jià)值的投資項(xiàng)目，拉爾夫可以投資開(kāi)設(shè)第一家鱷魚(yú)肉餐廳，并在第四年時(shí)選擇是否擴(kuò)張開(kāi)設(shè)更多家餐廳。
案例教學(xué)分析：筆者在教學(xué)時(shí)，發(fā)現(xiàn)學(xué)生在學(xué)習(xí)這個(gè)案例時(shí)產(chǎn)生諸多不解之處，教師如不能在教學(xué)中及時(shí)解釋清楚，則學(xué)生必然始終抱有極大的困惑，對(duì)實(shí)物期權(quán)章節(jié)諸多內(nèi)容的理解似是而非，無(wú)所適從，更無(wú)法自如的應(yīng)用實(shí)物期權(quán)方法進(jìn)行資本預(yù)算決策。這些困惑主要可歸納為難度漸增的五個(gè)疑問(wèn)，筆者在此逐一做簡(jiǎn)要分析，以供師生學(xué)習(xí)參考：
一是如何用期權(quán)的語(yǔ)言描述整個(gè)案例?在這個(gè)案例中，拉爾夫在第4年可以選擇擴(kuò)張，也可以選擇不擴(kuò)張，因此這可以看做一個(gè)4年期的期權(quán)。如果拉爾夫選擇擴(kuò)張(即執(zhí)行期權(quán))，那么他將投入21000000元，獲得30家餐廳的資產(chǎn)：在這里，標(biāo)的資產(chǎn)是30家餐廳，標(biāo)的資產(chǎn)的執(zhí)行價(jià)格是30家餐廳的建造總成本21000000元。而標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)在的市場(chǎng)價(jià)格則是30家餐廳未來(lái)現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值8428255元(在此要向?qū)W生特別指出，如果市場(chǎng)是有效的，任何資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格都應(yīng)該等于資產(chǎn)所帶來(lái)的未來(lái)現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值)。由此可見(jiàn)，該期權(quán)實(shí)際上是一個(gè)看漲期權(quán)(買(mǎi)入期權(quán))，第4年到期，執(zhí)行價(jià)格為21000000元，目前的市場(chǎng)價(jià)格為8428255元。
隨之而來(lái)的是第二個(gè)問(wèn)題：怎么計(jì)算這個(gè)期權(quán)的價(jià)值?為了解答這個(gè)問(wèn)題，需要讓學(xué)生回顧Black?鄄Scholes公式(以下簡(jiǎn)稱BS公式)：
C=SN(d1)-Ee-RtN(d2)
d1=[1n(S/E)+(R+■?滓2)t]/■t
d2=d1-■t
BS公式中各種符號(hào)及其含義均與Ross等《公司理財(cái)》一致。根據(jù)上面的分析，學(xué)生已經(jīng)知道S(市場(chǎng)價(jià)格)、E(執(zhí)行價(jià)格)、t(至到期日的期限)，需要確定的參數(shù)是R(無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率)和?滓(標(biāo)的資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差)。教師在此要特別強(qiáng)調(diào)參數(shù)R并不是折現(xiàn)率20%，在BS公式中R是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，而折現(xiàn)率20%包含了風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，兩者是不同的。R的確定可參照一年期銀行存貸款基準(zhǔn)利率或者國(guó)債利率，R要與期限的單位相匹配，如果t以年為單位，則R應(yīng)該為年利率。?滓的確定依賴于根據(jù)同行業(yè)或者同類型餐廳收益率歷史數(shù)據(jù)所估算出來(lái)的標(biāo)準(zhǔn)差，不同的參照樣本和參照時(shí)間段，都可能導(dǎo)致不一樣的估計(jì)結(jié)果，學(xué)生應(yīng)該考慮幾種可能性較大的?滓估計(jì)值，比較不同估計(jì)值對(duì)資本預(yù)算結(jié)果的影響，以便確保最終結(jié)論的穩(wěn)健和可靠性。
三是鱷魚(yú)肉餐廳開(kāi)設(shè)與擴(kuò)張期權(quán)之間有什么必然的聯(lián)系?對(duì)此不解的學(xué)生通常源于對(duì)實(shí)物期權(quán)的基本前提不甚明白。實(shí)物期權(quán)只有當(dāng)項(xiàng)目開(kāi)始之后才會(huì)出現(xiàn)。同樣的，拉爾夫的擴(kuò)張期權(quán)只有在拉爾夫開(kāi)設(shè)了鱷魚(yú)肉餐廳之后才能擁有，如果拉爾夫沒(méi)有開(kāi)設(shè)餐廳，那么他不會(huì)了解到市場(chǎng)對(duì)鱷魚(yú)肉的歡迎程度，自然也不會(huì)在第4年有擴(kuò)張30家餐廳的機(jī)會(huì)。
四是為什么在第4年擴(kuò)張開(kāi)設(shè)鱷魚(yú)肉餐廳時(shí)，仍假設(shè)其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)(銷售收入和營(yíng)運(yùn)資本)與第1家餐廳一樣?學(xué)生通常習(xí)慣性的認(rèn)為既然鱷魚(yú)肉受到市場(chǎng)歡迎，未來(lái)的銷售收入應(yīng)該比原來(lái)更高才合理。這里要向?qū)W生強(qiáng)調(diào)，在資本預(yù)算中，對(duì)未來(lái)的預(yù)期應(yīng)該以到目前為止所掌握的信息為依據(jù)，不能做沒(méi)有根據(jù)的預(yù)期。在案例中，拉爾夫?qū)Φ?家餐廳和第4年擴(kuò)張開(kāi)設(shè)30家餐廳未來(lái)收益進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)，掌握的信息都是一樣的(都是目前所掌握的信息)，因此拉爾夫假設(shè)這些餐廳的未來(lái)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)都相同是合理的。
五是根據(jù)凈現(xiàn)值分析，第4年開(kāi)設(shè)新的鱷魚(yú)肉餐廳的凈現(xiàn)值仍然是負(fù)的(與第一家餐廳的凈現(xiàn)值相同)，那么開(kāi)設(shè)30家餐廳豈不是虧損更多?這個(gè)疑問(wèn)與上一個(gè)問(wèn)題緊密相聯(lián)，既然第4年擴(kuò)張餐廳的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與第1家餐廳一樣，則凈現(xiàn)值很明顯都為負(fù)，這樣的擴(kuò)張機(jī)會(huì)價(jià)值何在?要解答這個(gè)疑問(wèn)，關(guān)鍵在于提示學(xué)生回憶虛值期權(quán)的概念。拉爾夫擴(kuò)張餐廳的選擇權(quán)目前的市場(chǎng)價(jià)格是8428255元，而其執(zhí)行價(jià)格為21000000元，屬于典型的虛值期權(quán)。但是根據(jù)拉爾夫的估算(主要依據(jù)同行業(yè)餐廳的歷史數(shù)據(jù))，鱷魚(yú)肉餐廳收益率的波動(dòng)程度可達(dá)0.5(標(biāo)準(zhǔn)差)。這表明如果鱷魚(yú)肉餐廳受到市場(chǎng)歡迎，擴(kuò)張餐廳的選擇權(quán)價(jià)值在1-4年間可能會(huì)向上波動(dòng)，超過(guò)執(zhí)行價(jià)格，轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)值期權(quán)。因此，這樣的虛值期權(quán)目前也是有價(jià)值的。為了加強(qiáng)學(xué)生的理解，教師在此可特別指出拉爾夫不能直接預(yù)測(cè)第4年開(kāi)設(shè)餐廳的收益比第1年高，因?yàn)樗麤](méi)有1-4年間的信息。但這不說(shuō)明拉爾夫認(rèn)為餐廳收益經(jīng)過(guò)4年后沒(méi)有發(fā)生變化，拉爾夫了解類似餐廳收益率波動(dòng)的信息，他用餐廳收益率的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)刻畫(huà)餐廳收益波動(dòng)狀況。餐廳收益向上波動(dòng)時(shí)，如果超過(guò)執(zhí)行價(jià)格，拉爾夫?qū)⑦x擇擴(kuò)張;如果收益向下波動(dòng)，低于執(zhí)行價(jià)格，拉爾夫則放棄擴(kuò)張。如果擴(kuò)張期權(quán)價(jià)值足夠大，拉爾夫開(kāi)設(shè)鱷魚(yú)肉餐廳就是一項(xiàng)合理的商業(yè)決策。
案例總結(jié)：上述案例說(shuō)明了一個(gè)項(xiàng)目中可能隱含著擴(kuò)張機(jī)會(huì)，我們可以用期權(quán)的方式表述擴(kuò)張機(jī)會(huì)，并計(jì)算出其價(jià)值。這樣，整個(gè)項(xiàng)目的價(jià)值應(yīng)該等于項(xiàng)目本身的凈現(xiàn)值加上項(xiàng)目隱含的擴(kuò)張期權(quán)價(jià)值。在計(jì)算期權(quán)價(jià)值時(shí)，可以利用BS公式(在有關(guān)條件許可情況下)，也可以用其他方法。
二、結(jié)論
實(shí)物期權(quán)方法在商業(yè)實(shí)踐中有很重要的實(shí)用價(jià)值，但在本科階段公司金融教學(xué)中，實(shí)物期權(quán)部分一直是教學(xué)的難點(diǎn)，不少學(xué)生感到概念模糊、理論抽象、方法不易掌握。目前公司金融教材中有關(guān)的實(shí)物期權(quán)案例篇幅比較長(zhǎng)、邏輯結(jié)構(gòu)松散，闡述不甚清晰，給學(xué)生對(duì)這些案例的學(xué)習(xí)造成了一定的難度。為了方便師生理解，本文從目前通用Ross等的《公司理財(cái)》中抽取一個(gè)具有代表性的案例，針對(duì)筆者在教學(xué)中所了解到學(xué)生的疑惑，逐一進(jìn)行分析講解，以盡可能清晰的方式將案例的核心思路呈現(xiàn)出來(lái)。筆者相信，一旦學(xué)生能夠清楚明白的理解這些案例，就能基本理解和應(yīng)用資本預(yù)算的實(shí)物期權(quán)方法，為本科學(xué)生后繼深入學(xué)習(xí)實(shí)物期權(quán)的高級(jí)理論奠定良好的直覺(jué)基礎(chǔ)。
參考文獻(xiàn)：
[1]Jonathan Berk.and DeMarzo，《公司理財(cái)》，中國(guó)人民大學(xué)出版社，2009年。
[2]Richard A.Brealey.and Myers，《公司理財(cái)(第五版)》，中國(guó)人民大學(xué)出版社，2008年。
[3]Stephen A.Ross.,Westerfield.and Jaffe，《公司理財(cái)(原書(shū)第9版)》，機(jī)械工業(yè)出版社，2012年。
實(shí)物期權(quán)理論論文篇2：《實(shí)物期權(quán)下的企業(yè)投資決策》
摘要：受金融期權(quán)的啟發(fā),人們提出了與金融期權(quán)這種虛擬資產(chǎn)相對(duì)應(yīng)的概念——實(shí)物期權(quán),開(kāi)始將期權(quán)思想和方法 應(yīng)用于金融期權(quán)市場(chǎng)以外的實(shí)物資產(chǎn)投資與 管理領(lǐng)域,使企業(yè)可以在不確定 經(jīng)濟(jì) 環(huán)境中做出投資決策，贏得那些傳統(tǒng)方法無(wú)法得到的戰(zhàn)略價(jià)值。本文認(rèn)為,實(shí)物期權(quán)成為今后企業(yè)投資決策的關(guān)鍵管理工具。
關(guān)鍵詞：不確定性 實(shí)物期權(quán) 企業(yè)投資決策
實(shí)物期權(quán)(Real Option)是金融期權(quán)理論對(duì)實(shí)物資產(chǎn)期權(quán)的延伸。可以將標(biāo)的資產(chǎn)為非金融資產(chǎn)的期權(quán)稱為實(shí)物期權(quán)。實(shí)物期權(quán)在資本密集產(chǎn)業(yè)特別盛行，對(duì)實(shí)物期權(quán)的積極支持者包括著名的大型企業(yè)惠普—康柏(Hp-compaq)，波音(Bo Eing)，美國(guó)電話電報(bào)公司(AT&T)等全球500強(qiáng)企業(yè)，并在不同行業(yè)的企業(yè)中得到運(yùn)用，這不僅是因?yàn)閷?shí)物期權(quán)允許決策者在獲得新信息后，再選擇最有吸引力的備選投資項(xiàng)目，而且實(shí)物期權(quán)的存在增加了投資機(jī)會(huì)的價(jià)值，特別是在不確定的環(huán)境中，這一價(jià)值可能是非常大的。因此，企業(yè)要想做出正確的投資決策，在決策制定中，必須要考慮和包含這些實(shí)物期權(quán)的價(jià)值。
一、實(shí)物期權(quán)的概念、核心思想和意義
(一)實(shí)務(wù)期權(quán)的概念“實(shí)物期權(quán)”一詞最初由MIT斯隆管 理學(xué)院斯圖爾特·邁爾斯(Stewart Myers，1984)教授提出。他最先指出，期權(quán)分析對(duì)公司成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的合理估價(jià)是重要的，許多公司的實(shí)物資產(chǎn)可以看成是一種看漲期權(quán)。這種期權(quán)價(jià)值依附在利潤(rùn)增長(zhǎng)的商業(yè)業(yè)務(wù)上。如邁爾斯所討論的，由于公司在未來(lái)一些項(xiàng)目上可能有機(jī)會(huì)超過(guò)競(jìng)爭(zhēng)性費(fèi)率的收益，公司的價(jià)值可能超過(guò)當(dāng)前所屬項(xiàng)目的市場(chǎng)價(jià)值。傳統(tǒng)資本決策為這樣的項(xiàng)目估價(jià)所采用的標(biāo)準(zhǔn)方法，是把預(yù)期完成日期的價(jià)值貼現(xiàn)為當(dāng)前的凈現(xiàn)值。因此，這種方法隱含了一個(gè)假定：一旦投資者決定投資就要始終堅(jiān)持投資直到項(xiàng)目終結(jié)。這一標(biāo)準(zhǔn)方法忽略了在完工日之前條件變化的情況下，管理層不再推進(jìn)該項(xiàng)目的選擇權(quán)的價(jià)值。而且由于財(cái)務(wù)人員對(duì)投資項(xiàng)目的未來(lái)利潤(rùn)只能作出不精確的估計(jì)，因此考慮到這種約束性條件，考慮相關(guān)經(jīng)營(yíng)選擇權(quán)就顯得更重要了。邁爾斯還指出，公司資本結(jié)構(gòu)的選擇也會(huì)極為重要地影響到這些項(xiàng)目的價(jià)值。傳統(tǒng)資本預(yù)算方法不考慮項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)選擇權(quán)，也不考慮公司資本結(jié)構(gòu)的靈活性。然而和經(jīng)營(yíng)選擇一樣，財(cái)務(wù)靈活性也可以用財(cái)務(wù)選擇權(quán)的價(jià)值來(lái)衡量，公司通過(guò)資本結(jié)構(gòu)的選擇而獲得財(cái)務(wù)選擇權(quán)。
對(duì)于包含相當(dāng)不確定性的長(zhǎng)期投資項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，財(cái)務(wù)靈活性和經(jīng)營(yíng)靈活性之間的相互影響是相當(dāng)明顯的。邁爾斯強(qiáng)調(diào)，實(shí)物期權(quán)是分析未來(lái)決策能如何增加價(jià)值的一種方法或研究在將來(lái)可以相機(jī)而動(dòng)這種靈活性有多大價(jià)值的一種方法。在相關(guān)的文獻(xiàn)中，與實(shí)物期權(quán)類似的概念是，“管理期權(quán)”，“在不確定條件下的投資”等概念。詹姆斯(James C. Van Horne，1998)，給出的管理期權(quán)定義是：所謂管理期權(quán)是指管理人員進(jìn)一步作出決策來(lái)影響一個(gè)項(xiàng)目的預(yù)期現(xiàn)金流量，項(xiàng)目壽命或未來(lái)是否接受的靈活性。迪克西特(Avinash K. Dixit)和平狄克(Robert Pindyck)1994年提出了“在不確定條件下的投資”這個(gè)概念，詳細(xì)論述了在不確定條件下不可逆投資的基本理論，強(qiáng)調(diào)了投資機(jī)會(huì)中類似于期權(quán)的特征，分析了如何能根據(jù)從金融市場(chǎng)中 發(fā)展出來(lái)的期權(quán)定價(jià)方法獲得最優(yōu)投資規(guī)則，說(shuō)明了企業(yè)在提供滿足未來(lái)?xiàng)l件的靈活性程度不同的投資類型間的選擇等問(wèn)題。迪克西特和平狄克還指出，”獲得實(shí)際資產(chǎn)的機(jī)會(huì)經(jīng)常被稱做”實(shí)物期權(quán)”。因此，“管理期權(quán)”，“在不確定條件下的投資”這些概念也就是”投資中的實(shí)物期權(quán)方法”。
(二)實(shí)物期權(quán)的核心思想 實(shí)物期權(quán)的核心思想不僅與期權(quán)的基本特征相承，而且與實(shí)物投資決策的特征有關(guān)。
(1)實(shí)物投資決策的特征。迪克西特和平狄克強(qiáng)調(diào)：大多數(shù)投資決策有三個(gè)重要特征，這三個(gè)特征之間的相互作用決定了投資者的最優(yōu)決策且這種相互作用正是實(shí)物期權(quán)的核心。一是不能撤銷性或不可逆性。 投資的初始成本至少部分是沉沒(méi)的：如果當(dāng)你改變主意時(shí)，或業(yè)務(wù)不能成功運(yùn)營(yíng)時(shí)，不能完全收回投資的初始成本。如開(kāi)采石油，當(dāng)鉆一座油井后，如果油井的產(chǎn)量小于預(yù)期產(chǎn)量，或者油價(jià)下降，那么就不能收回已投入的資金。再比如，一個(gè)企業(yè)營(yíng)銷和廣告上的大多數(shù)投資都是不能收回的。二是投資未來(lái)回報(bào)的不確定性。不確定性主要產(chǎn)生于信息的不完全性。在做出投資決策之前，無(wú)法進(jìn)行為獲得亟需的信息所需的實(shí)驗(yàn)或測(cè)試。大多數(shù)項(xiàng)目只有在證實(shí)可行才能進(jìn)行投資。投資的這種不確定性與實(shí)物期權(quán)有著密切的相關(guān)性。一般來(lái)講，投資的不確定性越大，實(shí)物期權(quán)的價(jià)值就越大。三是管理者對(duì)投資時(shí)機(jī)是可以選擇的。多數(shù)投資選擇或投資機(jī)會(huì)并不是要現(xiàn)在投資或是永遠(yuǎn)不投資兩個(gè)選項(xiàng)，投資者在投資時(shí)機(jī)上有一定的選擇空間。投資者可以推遲行動(dòng)以獲得有關(guān)未來(lái)的更多信息。如對(duì)一個(gè)產(chǎn)油量不確定的油田，只有逐步的投資策略，打一些油井，試探產(chǎn)量等行為慢慢能減少這種不確定性。因此，逐步地投資會(huì)提供一些有價(jià)值的信息，減少不確定性的差異并修正預(yù)期價(jià)值。如果實(shí)際價(jià)值是關(guān)于不確定性有利的一面，那就繼續(xù)投資，如果是關(guān)于不確定性的不利的一面，那就停止投資。
通常來(lái)說(shuō)，投資者選擇的自由度越高，投資選擇的價(jià)值就越大。
(2)與金融看漲期權(quán)類似。直觀上，一個(gè)不可逆的投資機(jī)會(huì)非常類似于金融看漲期權(quán)。在金融的范疇中，一個(gè)典型的看漲期權(quán)賦予其持有者這樣的權(quán)利：在特定的時(shí)間范圍內(nèi)支付執(zhí)行價(jià)格以獲得具有一定價(jià)值的資產(chǎn)。如買(mǎi)入100股普通股期權(quán)，若股票的市場(chǎng)價(jià)格高于執(zhí)行價(jià)格， 即可在約定期限內(nèi)按照合約規(guī)定的”執(zhí)行價(jià)格”買(mǎi)入該股票，通過(guò)執(zhí)行期權(quán)賺取股票市場(chǎng)價(jià)格與執(zhí)行價(jià)格的差價(jià);相反，若股票的市場(chǎng)價(jià)格最終低于于價(jià)格，期權(quán)的持有者不會(huì)執(zhí)行期權(quán)，此時(shí)期權(quán)是無(wú)價(jià)值的，其損失最多不超過(guò)最初購(gòu)買(mǎi)期權(quán)的價(jià)格?？梢杂萌缦履Ｐ捅硎荆?C=MAX(S-K，0)。其中：C表示看漲期權(quán)的價(jià)值;S表示到期日的股票價(jià)格;K表示執(zhí)行價(jià)格。對(duì)一項(xiàng)投資而言，假定其是完全不可逆的，那么適當(dāng)項(xiàng)目的價(jià)值僅僅是它所產(chǎn)生的利潤(rùn)或損失流的預(yù)期現(xiàn)值。
根據(jù)潛在不確定性的觀點(diǎn)，這個(gè)投資決策僅僅是支付沉沒(méi)成本的決策，其回報(bào)是獲得價(jià)值會(huì)波動(dòng)的一種資產(chǎn)。這實(shí)際上與金融看漲期限權(quán)類似，以預(yù)選設(shè)定的執(zhí)行價(jià)格購(gòu)買(mǎi)一種價(jià)值波動(dòng)的資產(chǎn)的權(quán)利而不是義務(wù)。擁有類似投資機(jī)會(huì)的企業(yè)持有現(xiàn)在支出貨幣或未來(lái)支出貨幣以獲得具有一定價(jià)值的資產(chǎn)的選擇權(quán)。執(zhí)行這種期權(quán)是不可逆的，盡管這種資產(chǎn)可以出售給其他投資者，但人們也不能收回其期權(quán)或執(zhí)行該期權(quán)所支付的資金。這種投資的價(jià)值，部分是由于通過(guò)投資獲得的資產(chǎn)的未來(lái)價(jià)值是不確定的。若該資產(chǎn)價(jià)值上漲，來(lái)自投資的凈回報(bào)也上漲，若該資產(chǎn)價(jià)值下降，企業(yè)不必投資，而僅僅損失的是起動(dòng)該項(xiàng)目時(shí)的初始投資。因此，實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)一樣，具備一個(gè)同樣的特征，或是贏得的回報(bào)數(shù)額大于風(fēng)險(xiǎn)可能帶來(lái)的損失數(shù)額;或是可以選擇停止執(zhí)行期權(quán)從而控制損失。
(三)實(shí)物期權(quán)在企業(yè)投資決策中的意義將實(shí)物期權(quán)的理論與方法用于企業(yè)投資決策中，具有重要的意義。
(1)能較好地處理不確定性。傳統(tǒng)的NPV法在進(jìn)行企業(yè)投資決策評(píng)估時(shí)隱含的一個(gè)假設(shè)是：未來(lái)以現(xiàn)金流度量的收益是可以預(yù)測(cè)的，是確定的。如果出現(xiàn)不確定性則會(huì)降低這項(xiàng)投資的價(jià)值。因此，不確定性越大，投資的價(jià)值就越小。但我們處在一個(gè)不確定的外界環(huán)境中：我們無(wú)法判斷次貸危機(jī)爆發(fā)的時(shí)間，持續(xù)有多久，也不能確定10年以后石油黃金的價(jià)格是多少。一些原來(lái)預(yù)期能夠成功的投資項(xiàng)目卻失敗了，而一些本來(lái)看起來(lái)希望渺茫的新產(chǎn)品卻獲得了出乎意料的成功。沃頓商學(xué)院的道林(Don Doering)和派瑞爾(Roch Parayre)提供的一組調(diào)查數(shù)據(jù)表明：將現(xiàn)有技術(shù)滲透進(jìn)現(xiàn)有市場(chǎng)的成功概率是0.75;如果市場(chǎng)或技術(shù)中的一項(xiàng)對(duì)公司而言是新的，成功的概率就下降到0.25—0.45;如果公司要靠新技術(shù)進(jìn)入新市場(chǎng)，則成功率僅為0.05—0.15。人們發(fā)現(xiàn)，最有價(jià)值的機(jī)會(huì)常常伴隨著大量的不確定性。實(shí)物期權(quán)方法突破了傳統(tǒng)的處理不確定性的方法，即在投資的不可逆性，不確定性及時(shí)機(jī)選擇兩兩之間的相互作用中處理不確定性，而不是把交易不確定性作為一個(gè)理論假設(shè)。實(shí)物期權(quán)概念的引入將徹底改變投資者對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度。不確定性越大，使用期權(quán)的機(jī)會(huì)就越大，從而期權(quán)的價(jià)值就越大。因此，實(shí)物期權(quán)能夠更好地處理不確定性，更好地解釋經(jīng)濟(jì)主體的投資行為。即投資者在做項(xiàng)目決策時(shí)，不僅僅只計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，而且還要計(jì)算隱含在項(xiàng)目中實(shí)物期權(quán)的價(jià)值。
(2)建立了公司投資項(xiàng)目分析與公司投資戰(zhàn)略之間的聯(lián)系.在利用實(shí)物期權(quán)進(jìn)行企業(yè)投資決策時(shí)首先是識(shí)別和估計(jì)戰(zhàn)略性投資中的期權(quán)，然后是重新設(shè)計(jì)投資方案，以便更好地利用所具有的期權(quán)，最后是通過(guò)創(chuàng)立期權(quán)，事先積極管理好投資。在實(shí)物期權(quán)方法的應(yīng)用中可以研究下面的一些問(wèn)題，對(duì)公司來(lái)說(shuō)什么樣的創(chuàng)造價(jià)值的投資機(jī)會(huì)是唯一的。為創(chuàng)造這個(gè)價(jià)值，公司必須承受多大和什么類型的風(fēng)險(xiǎn)?什么樣的風(fēng)險(xiǎn)能分散?預(yù)期給企業(yè)帶來(lái)的損失和對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略實(shí)施的影響如何?實(shí)物期權(quán)方法提供了一個(gè)解決這些問(wèn)題的分析框架，在該構(gòu)架內(nèi)，我們可以將投資項(xiàng)目分析和企業(yè)戰(zhàn)略投資分析聯(lián)系起來(lái)，集中起來(lái)管理公司的凈風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，實(shí)物期權(quán)方法的應(yīng)用使得管理者能夠更為深刻的理解項(xiàng)目的不確定性如何影響項(xiàng)目的投資價(jià)值，并且如何幫助企業(yè)獲得額外的戰(zhàn)略價(jià)值。
(3)對(duì)傳統(tǒng)投資決策方法結(jié)果進(jìn)行了再一次謹(jǐn)慎的測(cè)試。傳統(tǒng)投資決策方法如：凈現(xiàn)值法(NPV)的一個(gè)重要觀點(diǎn)是假設(shè)一條結(jié)果固定的單一決策路線，以及最初制定的所有決策在以后是不能改變和發(fā)展的，而實(shí)物期權(quán)法則把多重決策路線看作是在選擇最優(yōu)戰(zhàn)略高度不確定性與管理層靈活性聯(lián)系起來(lái)的結(jié)果，或者是在發(fā)展過(guò)程中可以利用新信息時(shí)出現(xiàn)的選擇權(quán)。也就是說(shuō)，當(dāng)未來(lái)存在不確定性時(shí)，管理層可以靈活地在中途修正戰(zhàn)略，與傳統(tǒng)的投資決策方法相比，實(shí)物期權(quán)提供了超過(guò)傳統(tǒng)分析的額外洞察力，傳統(tǒng)投資決策方法計(jì)算的凈現(xiàn)值為負(fù)時(shí)應(yīng)該放棄該投資方案，但可能將來(lái)存在較大的戰(zhàn)略投資價(jià)值，實(shí)物期權(quán)方法的運(yùn)用對(duì)凈現(xiàn)值法等傳統(tǒng)投資決策方法的結(jié)果進(jìn)行了再一次謹(jǐn)慎的測(cè)試。
二﹑實(shí)物期權(quán)在企業(yè)投資決策中的 應(yīng)用
(一)實(shí)物期權(quán)的分類 企業(yè)在進(jìn)行投資決策時(shí)，當(dāng)外部條件變化時(shí)公司經(jīng)常需要做出修改投資 計(jì)劃，放棄已經(jīng)投資的項(xiàng)目，放棄購(gòu)買(mǎi)項(xiàng)目的投資權(quán)等投資決策。傳統(tǒng)的投資決策理論，如凈現(xiàn)值分析方法，決策樹(shù)分析法和模擬分析法認(rèn)為：要么現(xiàn)在馬上進(jìn)行投資，要么永遠(yuǎn)放棄投資，而利用實(shí)物期權(quán)理論， 管理者可以依賴于未來(lái)事件 發(fā)展的不確定性做出一些或有決策，而不一定是傳統(tǒng)上必須馬上投資和永遠(yuǎn)放棄投資的兩項(xiàng)選擇，否則投資者有可能失去一些較好的投資機(jī)會(huì)。而且傳統(tǒng)投資決策方法沒(méi)有考慮到管理者的積極主動(dòng)進(jìn)行決策，有關(guān)投資項(xiàng)目?jī)?nèi)外交困信息的不斷變化和項(xiàng)目技術(shù)的一些不確定性。根據(jù)實(shí)物期權(quán)的特點(diǎn)，大致可以將實(shí)物期權(quán)分為以下六種：延遲期權(quán)(Defer Option)﹑擴(kuò)張期權(quán)(Change Scale Option)﹑收縮期權(quán)(Contract Option)，放棄期權(quán)(Abandon Option)，轉(zhuǎn)換期權(quán)(Switch Option)，增長(zhǎng)期權(quán)(Growth Option)。
(二)延遲期權(quán)的應(yīng)用在現(xiàn)實(shí)生活中，延遲投資決策往往是有成本的。如由于選擇等待更多的信息放棄了項(xiàng)目在等待期間可能產(chǎn)生的利潤(rùn)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手可能利用這段延遲的時(shí)間開(kāi)發(fā)競(jìng)爭(zhēng)性的產(chǎn)品，新的競(jìng)爭(zhēng)者進(jìn)入市場(chǎng)等。等待的決策涉及保持靈活性的收益和成本之間的權(quán)衡。假如我們已經(jīng)與某特許經(jīng)營(yíng)商簽訂了開(kāi)設(shè)連鎖店的 合同，合同規(guī)定，或者現(xiàn)在立即開(kāi)設(shè)，或者等待一年后才開(kāi)設(shè)。
如果這兩種選擇都不接受，將失去開(kāi)設(shè)連鎖店的機(jī)會(huì)。那么，不管我們現(xiàn)在還是1年后開(kāi)設(shè)，都將耗資525萬(wàn)。如果現(xiàn)在立即開(kāi)設(shè)，預(yù)期在第一年將會(huì)產(chǎn)生50萬(wàn)元的自由現(xiàn)金流量。假設(shè)預(yù)期現(xiàn)金流量將以每年2%的速度增長(zhǎng)。與這項(xiàng)投資相適應(yīng)的資本成本為10%，項(xiàng)目可以永續(xù)經(jīng)營(yíng)。如果現(xiàn)在投資，估計(jì)項(xiàng)目的價(jià)值為=625萬(wàn)元。這樣，立即投資所實(shí)現(xiàn)的凈現(xiàn)值為100萬(wàn)元，這意味著這分合同最低值100萬(wàn)元。但是如果考慮延遲1年后再投資帶來(lái)的靈活性，應(yīng)該何時(shí)投資呢?如果選擇等待，那么從現(xiàn)在起1年后，要么選擇投資525萬(wàn)元，要么失去投資機(jī)會(huì)而一無(wú)所獲。到那時(shí)，決策相對(duì)容易：如果基于 經(jīng)濟(jì)狀況，顧客品味以及潮流趨勢(shì)方面的新信息，開(kāi)設(shè)連鎖店的價(jià)值超過(guò)525萬(wàn)元，那么毫無(wú)疑問(wèn)將會(huì)選擇投資。但如果該行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)變化非?？?，關(guān)于期望現(xiàn)金流量和連鎖店的價(jià)值是多少存在很大的不確定性?？蓪⒀舆t投資視為，以連鎖店為標(biāo)的資產(chǎn)，執(zhí)行價(jià)格為525萬(wàn)元的1年期歐式看漲期權(quán)。假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為7%。
通過(guò)公開(kāi)交易的可比公司的報(bào)酬率的波動(dòng)率來(lái)估計(jì)連鎖店價(jià)值的波動(dòng)率，假設(shè)波動(dòng)率為35%。另外，如果選擇等待，你將失去若立即投資第1年本該獲得的50萬(wàn)元自由現(xiàn)金流量。這一現(xiàn)金流量相當(dāng)于股票支付的股利，歐式看漲期權(quán)的持有者在執(zhí)行期權(quán)前不會(huì)收到股利，假設(shè)這一成本是延遲投資的唯一成本。應(yīng)用布萊克—期科爾斯模型對(duì)上述延遲投資的歐式看漲期權(quán)估值，首先計(jì)算不含股利資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)值：S*=S-PV(DIV)=525-50/1.1=579.55(萬(wàn)元);其次計(jì)算1年后才投資成本的現(xiàn)值。這一現(xiàn)金流量是確定的，以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率折現(xiàn)：PV(K)= 525/1.07=490.65(萬(wàn)元);然后計(jì)算d1和超過(guò)了今天立即投資將獲得100萬(wàn)元的凈現(xiàn)值。因此，最好延遲投資。如果今天就投資的話，意味著放棄了“離開(kāi)”的期權(quán)。只有在今天投資的凈現(xiàn)值超過(guò)等待期權(quán)的價(jià)值時(shí)，才會(huì)選擇在今天投資。若未來(lái)的投資價(jià)值具有很大的不確定性，等待的期權(quán)就越有價(jià)值。等待的成本越高，延遲投資期權(quán)的吸引力也就越小。
(三)其他實(shí)物期權(quán)的應(yīng)用除了延遲期權(quán)以外，還有如下實(shí)務(wù)期權(quán)：
(1)擴(kuò)張期權(quán)。項(xiàng)目的持有者有權(quán)在未來(lái)的時(shí)間內(nèi)增加項(xiàng)目的投資規(guī)模，即未來(lái)時(shí)間內(nèi)，如果項(xiàng)目投資效果好則投資者有權(quán)擴(kuò)張投資項(xiàng)目的投資規(guī)模。例如：投資者在投資連鎖店后，市場(chǎng)條件變得比較好(產(chǎn)品價(jià)格上漲或成本的降低等)則投資者通過(guò)擴(kuò)張投資項(xiàng)目的規(guī)模，可以取得比開(kāi)始預(yù)期較好投資收益。對(duì)公司來(lái)講，擴(kuò)張期權(quán)能夠使公司利用未來(lái)的一些增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，因此擴(kuò)張期權(quán)具有戰(zhàn)略性的重要意義。
(2)收縮投資期權(quán)。收縮投資權(quán)是與上述擴(kuò)張投資權(quán)相對(duì)應(yīng)的實(shí)物期權(quán)，即項(xiàng)目的持有者有權(quán)在未來(lái)的時(shí)間內(nèi)減少項(xiàng)目的投資規(guī)模，即未來(lái)時(shí)間內(nèi)，如果項(xiàng)目投資效果不好，則投資者有權(quán)收縮投資規(guī)模。例如： 投資者在投資連鎖店后，市場(chǎng)條件變壞(產(chǎn)品成本上漲或產(chǎn)品價(jià)格下降)，則投資者可能通過(guò)收縮投資項(xiàng)目的規(guī)模，降低投資的風(fēng)險(xiǎn)。
(3)放棄期權(quán)。放棄期權(quán)就是離開(kāi)項(xiàng)目的選擇權(quán)。放棄期權(quán)可以增加投資項(xiàng)目的價(jià)值，如果項(xiàng)目的收益不足以彌補(bǔ)投入的成本或市場(chǎng)條件變壞，則投資者有權(quán)放棄對(duì)項(xiàng)目的繼續(xù)投資。例如：我們可以將投資者從研發(fā)某一產(chǎn)品致電產(chǎn)品推向市場(chǎng)分成若干個(gè)投資階段，如果市場(chǎng)條件變壞，則投資者有權(quán)放棄對(duì)項(xiàng)目的繼續(xù)投資，以控制繼續(xù)投資的可能損失。這種類型的期權(quán)大多存在于研發(fā)密集型產(chǎn)業(yè)，這些項(xiàng)具有高度的不確定性，開(kāi)發(fā)期長(zhǎng)等特點(diǎn)。
(4)轉(zhuǎn)換期權(quán)。在未來(lái)的時(shí)間內(nèi)，項(xiàng)目的持有者有權(quán)在多種決策之間進(jìn)行轉(zhuǎn)換，相應(yīng)的轉(zhuǎn)換期權(quán)蘊(yùn)涵于項(xiàng)目的初始設(shè)計(jì)之中，靈活的生產(chǎn)設(shè)備允許生產(chǎn)線在產(chǎn)品之間容易地進(jìn)行轉(zhuǎn)換，轉(zhuǎn)換期權(quán)將成為設(shè)備成本的一部份。例如：投資者在從事石油治煉的項(xiàng)目設(shè)計(jì)時(shí)，可能設(shè)計(jì)能夠使用多種能源，如：電力，油氣等，進(jìn)行石油冶煉的設(shè)備，投資者可以根據(jù)這幾種能源價(jià)格的變化情況，選擇合適的能源，以降低成本。
(5)增長(zhǎng)期權(quán)。增長(zhǎng)期權(quán)能夠?yàn)楣咎峁?lái)的一些投資機(jī)會(huì)。未來(lái)的投資機(jī)會(huì)可被看作潛在的投資項(xiàng)目的實(shí)物看漲期權(quán)的集合。虛值看漲期權(quán)比實(shí)值看漲期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)更大，并且因?yàn)榇蠖鄶?shù)的增長(zhǎng)期權(quán)很可能處于虛值狀態(tài)，所以企業(yè)價(jià)值中的增長(zhǎng)部分的風(fēng)險(xiǎn)，很可能比企業(yè)正在經(jīng)營(yíng)的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)更大。例如：投資于第一代高技術(shù)產(chǎn)品盡管凈現(xiàn)值為負(fù)值，但是在第一代產(chǎn)品開(kāi)發(fā)過(guò)程中的基礎(chǔ)設(shè)施， 經(jīng)驗(yàn)以及潛在的資源是開(kāi)發(fā)高質(zhì)量的下一代產(chǎn)品的基礎(chǔ)，如果公司不做最初的投資，也就不可能獲得接下來(lái)的產(chǎn)品或其他的投資機(jī)會(huì)。因?yàn)榇嬖谠鲩L(zhǎng)期權(quán)，才使得今天的投資變得可行。企業(yè)在進(jìn)行投資時(shí)可以先小規(guī)模地實(shí)施項(xiàng)目，同時(shí)保持以后增長(zhǎng)的期權(quán)，而不要在最初就投入整個(gè)項(xiàng)目，如果證明可行的話，就再執(zhí)行增長(zhǎng)期權(quán)。
在實(shí)際市場(chǎng)上，公司投資所面臨的 環(huán)境存在著各種各樣的不確定性和競(jìng)爭(zhēng)性，項(xiàng)目的產(chǎn)生的現(xiàn)金流也不是像投資者所預(yù)測(cè)的那樣，是一成不變的。隨著時(shí)間的變化，當(dāng)投資者獲得新的信息時(shí)，項(xiàng)目有關(guān)的一些不確定性將逐漸得到解決。投資者對(duì)投資項(xiàng)目的決策，會(huì)面臨多種選擇，而不是傳統(tǒng)分析法下簡(jiǎn)單地接受或者拒絕項(xiàng)目的投資，而應(yīng)當(dāng)將實(shí)物期權(quán)模型運(yùn)用到企業(yè)投資決策中，甚至在單個(gè)項(xiàng)目對(duì)于需要多階段投資的項(xiàng)目，在企業(yè)投資決策實(shí)施過(guò)程中，決策者需要采取多種不同的實(shí)物期權(quán)組合 。
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實(shí)物期權(quán)理論論文篇3：《實(shí)物期權(quán)理論中的數(shù)學(xué)基礎(chǔ)》
摘要： 資產(chǎn)價(jià)值運(yùn)動(dòng)路徑的模型的隨機(jī)過(guò)程處理及關(guān)于隨機(jī)過(guò)程函數(shù)的工具就是Ito引理和評(píng)價(jià)投資價(jià)值的基礎(chǔ)方法即實(shí)物期權(quán)評(píng)價(jià)方法。設(shè)F(St，t)為資產(chǎn)的價(jià)格，它是St的函數(shù)。這兩種效應(yīng)之和就是隨機(jī)微分dF(St，t)令St是連續(xù)型隨機(jī)過(guò)程。
關(guān)鍵詞： 實(shí)物期權(quán);Ito引理;期權(quán)定價(jià)模型
1 實(shí)物期權(quán)理論的簡(jiǎn)單介紹
1.1 實(shí)物期權(quán)思想
將實(shí)物期權(quán)的思想歸納如下三點(diǎn)：
?、俳鹑谄跈?quán)交易雙方的權(quán)利與義務(wù)存在著明顯的不對(duì)稱性，期權(quán)的買(mǎi)方只有義務(wù)而沒(méi)有權(quán)利，而期權(quán)的賣(mài)方只有權(quán)利而沒(méi)有義務(wù)。
?、谄跈?quán)的時(shí)間價(jià)值指的是期權(quán)的時(shí)間價(jià)值。例如，一筆多頭期權(quán)的期權(quán)價(jià)格為8，敲定價(jià)格為77，當(dāng)時(shí)的期貨價(jià)格為74，那么，該筆期權(quán)的內(nèi)涵價(jià)值為3，即77-74，而時(shí)間價(jià)值為6，即8-2。期權(quán)的時(shí)間價(jià)值既反映了期權(quán)交易期內(nèi)的時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)，也反映了市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)程度的風(fēng)險(xiǎn)。
?、燮跈?quán)的內(nèi)涵價(jià)值，指的是期權(quán)價(jià)格中反映期權(quán)敲定價(jià)格與現(xiàn)行期貨價(jià)格之間的關(guān)系的那部分價(jià)值。就多頭期權(quán)而言，其內(nèi)涵價(jià)值是該現(xiàn)行期貨價(jià)格高出期權(quán)敲定價(jià)格的那部分價(jià)值。
1.2 實(shí)物期權(quán)的基本理論 實(shí)物期權(quán)(real options)的概念最初是由Stewart Myers(1977)在MIT時(shí)所提出的，他指出一個(gè)投資方案其產(chǎn)生的現(xiàn)金流量所創(chuàng)造的利潤(rùn)，來(lái)自于截止目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上一個(gè)對(duì)未來(lái)投資機(jī)會(huì)的選擇。也就是說(shuō)企業(yè)可以取得一個(gè)權(quán)利，在未來(lái)以一定價(jià)格取得或出售一項(xiàng)實(shí)物資產(chǎn)或投資計(jì)劃，所以實(shí)物資產(chǎn)的投資可以應(yīng)用類似評(píng)估一般期權(quán)的方式來(lái)進(jìn)行評(píng)估。同時(shí)又因?yàn)槠錁?biāo)的物為實(shí)物資產(chǎn)，故將此性質(zhì)的期權(quán)稱為實(shí)物期權(quán)。
值得強(qiáng)調(diào)的是，實(shí)物期權(quán)方法不僅是一種與金融期權(quán)類似的用來(lái)定價(jià)投資的技術(shù)方法，更是一種“思維方法”。即使某些實(shí)物期權(quán)不能精確定價(jià)，實(shí)物期權(quán)方法仍然是一種改進(jìn)戰(zhàn)略投資思維方式的有價(jià)值的工具，甚至可以說(shuō)作為一種戰(zhàn)略決策時(shí)的思維工具更具有現(xiàn)實(shí)意義。
1.3 實(shí)物期權(quán)的類型 不同類型的實(shí)物期權(quán)，對(duì)投資項(xiàng)目具有不同的價(jià)值。因此，我們需要分別考察這些不同的類型，以便在可能的情況下更準(zhǔn)確地測(cè)算它們的價(jià)值。對(duì)于大多數(shù)企業(yè)來(lái)說(shuō)，可以利用的實(shí)物期權(quán)主要包括延遲期權(quán)、轉(zhuǎn)換期權(quán)、規(guī)模變更期權(quán)和放棄期權(quán)四大類型。
在不同的市場(chǎng)，延遲期權(quán)價(jià)值的大小會(huì)有很大的差異。在競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)充分的市場(chǎng)，等待很可能會(huì)使企業(yè)喪失盈利的機(jī)會(huì)。但是，在壟斷性的市場(chǎng)，不論是由規(guī)模經(jīng)濟(jì)引起的自然壟斷，由法律限制形成的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)或?qū)＠麢?quán)，由高進(jìn)人成本構(gòu)造的市場(chǎng)壁壘，還是因控制資源而得到的壟斷權(quán)，都能使企業(yè)為等待更有利可圖的時(shí)機(jī)而延遲投資。
1.4 實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的聯(lián)系 實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)區(qū)別是交割方式：實(shí)物期權(quán)到期后是賣(mài)出方向買(mǎi)入方交付實(shí)物，風(fēng)險(xiǎn)小，多用于保值取得穩(wěn)定收益。金融期權(quán)到期后是賣(mài)出方買(mǎi)入方按到期日市價(jià)進(jìn)行資金結(jié)算，風(fēng)險(xiǎn)大，作為金融投機(jī)工具，獲取收益。實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的聯(lián)系：都是保值轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的金融工具。金融期權(quán)是研究實(shí)物期權(quán)的基礎(chǔ)。與金融期權(quán)相比，實(shí)物期權(quán)具有以下幾個(gè)特性：①非交易性;②隱蔽性;③隨機(jī)性;④條件性;⑤復(fù)合性;⑥非獨(dú)占性和先占性。
2 實(shí)物期權(quán)中的數(shù)學(xué)基礎(chǔ)
資產(chǎn)價(jià)值運(yùn)動(dòng)路徑的模型的隨機(jī)過(guò)程處理及關(guān)于隨機(jī)過(guò)程函數(shù)的工具就是Ito引理和評(píng)價(jià)投資價(jià)值的基礎(chǔ)方法即實(shí)物期權(quán)評(píng)價(jià)方法。
2.1 Ito引理
導(dǎo)數(shù)的類型：
2.2 Ito引理在資產(chǎn)價(jià)值運(yùn)動(dòng)的隨機(jī)過(guò)程模型 Blacke Schies期權(quán)定價(jià)模型。1973年，美國(guó)芝加哥大學(xué)教授Blacke和Schies發(fā)表了“The Pricing of Optionsan Corporate
Liabiltes”的著名論文。Blacke與Schies假設(shè)標(biāo)的股票價(jià)格S服從Ito過(guò)程：dS=μSdt+σSdz，其中μ，σ為常數(shù)，分別表示股票價(jià)格的預(yù)期收益率和波動(dòng)率，dz是標(biāo)準(zhǔn)維納過(guò)程。設(shè)C=C(S，T)為期權(quán)的價(jià)格(取決于標(biāo)的物股票價(jià)格S和時(shí)間t)，在一系列市場(chǎng)假設(shè)，沒(méi)有交易費(fèi)用和稅收，不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r為常數(shù)且對(duì)所有到期日都相同，股票不支付紅利且允許賣(mài)空，證券交易是連續(xù)的且證券可無(wú)限細(xì)分的基礎(chǔ)上，采取一種動(dòng)態(tài)交易策略，用數(shù)量為ΔCS的股票的多頭和1份無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券的空頭復(fù)制一分期權(quán)。
3 實(shí)物期權(quán)的評(píng)價(jià)方法
通常風(fēng)險(xiǎn)投資家在對(duì)某些高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的投資問(wèn)題研究討論中，就涉及評(píng)價(jià)問(wèn)題如下：評(píng)價(jià)項(xiàng)目的價(jià)值，期權(quán)價(jià)值的評(píng)價(jià)和投資策略的評(píng)價(jià)。項(xiàng)目?jī)r(jià)值的評(píng)價(jià)主要是指項(xiàng)目完成投資時(shí)所得到的價(jià)值，它是標(biāo)的資產(chǎn)，而項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值是建立在標(biāo)的資產(chǎn)上的衍生資產(chǎn)價(jià)值，投資策略評(píng)價(jià)是指投資期權(quán)的執(zhí)行原則。
具有期權(quán)性質(zhì)的實(shí)物資產(chǎn)，往往可以運(yùn)用實(shí)物期權(quán)方法，在投資評(píng)估決策中予以運(yùn)用。類似股票期權(quán)，以房地產(chǎn)為例，運(yùn)用期權(quán)方法可以彌補(bǔ)一般財(cái)務(wù)現(xiàn)金流方法先天對(duì)柔性價(jià)值，項(xiàng)目可延性、房地產(chǎn)項(xiàng)目收益性成長(zhǎng)重視不夠的劣勢(shì)。常出現(xiàn)于房地產(chǎn)預(yù)售合同中。
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