做股指期貨的誤區(qū)

　　股指期貨上市以來(lái)，市場(chǎng)運(yùn)行平穩(wěn)，功能逐步發(fā)揮，套期保值效果良好，起到了穩(wěn)定器的作用。與此同時(shí)，市場(chǎng)對(duì)于這一新生事物認(rèn)識(shí)和理解還不充分，對(duì)于股指期貨套期保值等制度安排了解還不夠全面，甚至對(duì)于期貨持倉(cāng)及其結(jié)構(gòu)等基本常識(shí)和概念還存在一定的認(rèn)識(shí)誤區(qū)。

　　走出股指期貨的四大誤區(qū)

　　誤區(qū)之一：機(jī)構(gòu)套保只能做空?

　　有觀點(diǎn)認(rèn)為按照中金所的規(guī)定，機(jī)構(gòu)做股指期貨只能套期保值，機(jī)構(gòu)“純做多”限制為600手，機(jī)構(gòu)就不能按照自己“價(jià)值發(fā)現(xiàn)”的意愿做多期指。這種觀點(diǎn)誤解了套期保值的概念。根據(jù)《中國(guó)金融期貨交易所套期保值與套利交易管理辦法》第二條的規(guī)定，套期保值包括了買入套期保值和賣出套期保值兩種類型。其中，申請(qǐng)買入套期保值的投資者可以在股指期貨市場(chǎng)上獲得多頭持倉(cāng)限額，做多期指。此外，投資者可以根據(jù)有關(guān)規(guī)則和自身需要申請(qǐng)?zhí)灼诒Ｖ?，多頭套期保值的額度可以超過(guò)600手。

　　誤區(qū)之二：中金所限制多頭套保?

　　目前，中金所在統(tǒng)籌考慮市場(chǎng)總體承受能力基礎(chǔ)上，根據(jù)投資者實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)管理需求與交易策略需要，進(jìn)行套保套利額度審批及后續(xù)監(jiān)管，努力滿足市場(chǎng)真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)需要，服務(wù)各類投資者，促進(jìn)市場(chǎng)功能發(fā)揮。投資者可根據(jù)實(shí)際需求自行決定申請(qǐng)多頭或空頭套期保值。交易所不能也不會(huì)干預(yù)投資者的額度申請(qǐng)意愿和方向。機(jī)構(gòu)自己向交易所申請(qǐng)多少額度，申請(qǐng)空頭額度多，還是申請(qǐng)多頭額度多，那是機(jī)構(gòu)自己決定的。

　　以某機(jī)構(gòu)運(yùn)用套期保值的實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)為例。2013年6月下旬后，期指貼水持續(xù)加深，觸發(fā)該機(jī)構(gòu)啟動(dòng)現(xiàn)貨替代策略，逐漸增加多頭持倉(cāng)。6月24日至8月30日，期指平均貼水17點(diǎn)，單日最大貼水60點(diǎn)，該機(jī)構(gòu)多頭套保持倉(cāng)由約100手快速增長(zhǎng)至超過(guò)1000手。12月份后，期指升水幅度加大，該機(jī)構(gòu)逐漸減少多頭持倉(cāng)至12月27日的零手。2014年2月，基差由升轉(zhuǎn)貼，并再度呈現(xiàn)深度貼水，該機(jī)構(gòu)又逐步增加多頭持倉(cāng)，3月10日貼水30點(diǎn)后，其多頭持倉(cāng)提高至2000手以上。

　　誤區(qū)之三：做空期指就是做空股市?

　　第一，套保不能只看期貨市場(chǎng)的持倉(cāng)，而是應(yīng)該“兩頭看”。選擇空頭持倉(cāng)并非看空、做空股市，并不改變期現(xiàn)總持倉(cāng)的多頭本質(zhì)。如證券公司持有股指期貨空頭，但現(xiàn)貨持有多頭更多，總體仍是凈多頭。市場(chǎng)上被稱為“空軍司令”的幾家大券商其實(shí)都是期貨空頭、現(xiàn)貨多頭，兩者相抵，整體看是絕對(duì)多頭。隨著運(yùn)用股指期貨低風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，券商整體持股規(guī)模逆市增長(zhǎng)。2010年4月至2013年底，滬深300指數(shù)下跌31%，而同期排名前10位的券商自營(yíng)業(yè)務(wù)日均持有現(xiàn)貨規(guī)模不減反增，2013年持股規(guī)模較2010年逆市提高17%。

　　第二，從交易行為上看，機(jī)構(gòu)套保在股指期貨市場(chǎng)的交易具有“交易量少、不集聚，報(bào)單量小、限價(jià)單為主”的特點(diǎn)，對(duì)期貨價(jià)格影響不大，更不會(huì)影響股市漲跌。一方面，綜合期貨和現(xiàn)貨兩個(gè)市場(chǎng)的頭寸來(lái)看，機(jī)構(gòu)即便在股指期貨市場(chǎng)采用空頭套保，但其股票多頭規(guī)模遠(yuǎn)大于期貨空頭規(guī)模，仍是凈多頭，操縱市場(chǎng)下跌只能讓自己虧損。另一方面，機(jī)構(gòu)套保交易量占比有限，無(wú)法對(duì)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)造成顯著影響。滬深300股指期貨推出四年來(lái)，機(jī)構(gòu)套保日均成交量不到6000手，僅占全市場(chǎng)交易量的1.28%。套保賬戶平均單筆報(bào)單量只有4.32手，市價(jià)單平均報(bào)單量也只有3.94手，市價(jià)單量?jī)H為買一檔位平均深度21.64手的18.21%，一般不會(huì)擊穿買一檔位，“沒(méi)有主動(dòng)往下邊的檔位伸手撈單子”，不會(huì)對(duì)市場(chǎng)價(jià)格造成額外打壓。機(jī)構(gòu)套保賬戶日均市價(jià)報(bào)單只有649手，不到全市場(chǎng)日均交易量的0.04%，套保總體上傾向于被動(dòng)等待成交，客觀上沒(méi)有主動(dòng)成交并影響價(jià)格。

　　第三，股指期貨市場(chǎng)事實(shí)上承接了大量的股票現(xiàn)貨拋壓，避免了現(xiàn)貨市場(chǎng)大面積恐慌性拋盤。如果沒(méi)有股指期貨套保，那么對(duì)應(yīng)的股票很可能被拋售，加劇市場(chǎng)的恐慌性下跌。例如，2013年6月24日，滬深300指數(shù)下跌6.31%，套保業(yè)務(wù)開(kāi)展較深入的證券公司不但沒(méi)有大幅拋售，反而買入滬深300指數(shù)成分股近20億元，而未參與套保的其他機(jī)構(gòu)投資者則出現(xiàn)大額凈賣出。再例如，排名前十位的券商中除2家外，其余8家公司2013年的持股規(guī)模均較2010年有所增長(zhǎng)。而現(xiàn)貨規(guī)模下降的兩家公司恰恰是股指期貨對(duì)沖比例最低的公司，由此可見(jiàn)，傳統(tǒng)股票投資受市場(chǎng)漲跌影響大，在市場(chǎng)下跌行情中，只能通過(guò)被動(dòng)削減倉(cāng)位控制風(fēng)險(xiǎn)。

　　第四，利用套保策略開(kāi)發(fā)絕對(duì)收益理財(cái)產(chǎn)品，為廣大投資者提供財(cái)富管理工具。隨著滬深300股指期貨上市，帶動(dòng)了境內(nèi)指數(shù)基金業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展，據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅嘉實(shí)滬深300指數(shù)基金的持有人就超過(guò)150萬(wàn)人，華夏滬深300指數(shù)基金持有人也超過(guò)50萬(wàn)人。再如，某絕對(duì)收益產(chǎn)品于2012年2月開(kāi)始建倉(cāng)，截止到2014年一季度，期間產(chǎn)品收益率(費(fèi)后)為20.20%，產(chǎn)品年化收益率為9.6%，年化波動(dòng)率4.57%，而同期滬深300指數(shù)收益率為-21.03%，年化波動(dòng)率超過(guò)20%。

　　誤區(qū)之四：期貨公司持倉(cāng)等于機(jī)構(gòu)持倉(cāng)?

　　為增加市場(chǎng)透明度，中金所每天收盤后公布當(dāng)天成交持倉(cāng)排名前20位的期貨公司。有觀點(diǎn)錯(cuò)誤地將期貨公司代理客戶的總持倉(cāng)等同于機(jī)構(gòu)持倉(cāng)，事實(shí)有誤，結(jié)論必然南轅北轍。

　　所謂“前20名”，系指期貨公司席位而非投資機(jī)構(gòu)，是期貨公司代理的諸多客戶的共同交易結(jié)果。例如，“中信期貨”這個(gè)席位上的持倉(cāng)，并非“中信證券”的持倉(cāng)，既有一部分機(jī)構(gòu)的持倉(cāng)在里面，也有很多是廣大中小投資者的持倉(cāng)，還有它代理的其他一些交易會(huì)員底下的客戶持倉(cāng)。它包含了機(jī)構(gòu)資金、散戶資金，包含了投機(jī)頭寸、套利頭寸、套保頭寸，況且機(jī)構(gòu)資金習(xí)慣分倉(cāng)，它的變動(dòng)不能簡(jiǎn)單等同于“主力加倉(cāng)或減倉(cāng)”。

　　從全市場(chǎng)角度看，有空必有多，多空必相等，要開(kāi)一手空單，必然要有一手對(duì)應(yīng)的多單開(kāi)倉(cāng)。期貨做空不能單獨(dú)成立。但如果只看市場(chǎng)中個(gè)別、少數(shù)投資者的持倉(cāng)，那是很可能或多或空，但不能以一概全，由此得出多大于空或空大于多的結(jié)論。